Qualcomm: Khi AI rời khỏi trung tâm dữ liệu, cơ hội thực sự bắt đầu

Trong vài năm qua, mạch logic dễ hiểu nhất trong đầu tư vào AI là sự tập trung liên tục của năng lực tính toán vào các trung tâm dữ liệu. Các mô hình ngày càng lớn hơn, chi phí huấn luyện gia tăng, và GPU, HBM, mạng tốc độ cao cùng hạ tầng trung tâm dữ liệu đã trở thành những lĩnh vực tập trung chi tiêu vốn nhiều nhất, biến Nvidia thành một trong những bên hưởng lợi trực tiếp nhất từ làn sóng AI này.

Nhưng giai đoạn tiếp theo của AI có thể không đơn thuần chỉ là tiếp tục chất thêm nhiều GPU vào điện toán đám mây.

Nếu AI dần dịch chuyển từ một công cụ cần mở chủ động sang một trợ lý thông minh chạy liên tục trên điện thoại, PC, ô tô và robot, thì ngày càng nhiều tác vụ suy luận sẽ cần phải được hoàn tất ngay trên chính thiết bị. Lý do không quá phức tạp: chạy cục bộ giúp giảm độ trễ, giảm chi phí suy luận trên đám mây và phù hợp hơn trong việc xử lý dữ liệu cá nhân cũng như thông tin tạo ra từ camera, micro và nhiều loại cảm biến khác.

Đây cũng là lúc Qualcomm trở thành cái tên đáng được đánh giá lại.

Trong hai thập kỷ qua, thị trường chủ yếu coi Qualcomm là một công ty bán dẫn điện thoại di động. Các dòng điện thoại Android cao cấp sử dụng rộng rãi Snapdragon (nền tảng chip di động của Qualcomm, thường tích hợp các chức năng CPU, GPU, NPU, băng thông cơ sở/baseband và xử lý hình ảnh), đồng thời các hãng sản xuất điện thoại cũng cần trả phí bản quyền cho các bằng sáng chế truyền thông 3G, 4G và 5G — nghĩa là Qualcomm thu tiền từ cả chip lẫn cấp phép sở hữu trí tuệ (IP).

Tuy nhiên, điện thoại thông minh đã bước vào giai đoạn bão hòa, sản lượng giao hàng toàn cầu khó có thể lặp lại tốc độ tăng trưởng cao trong quá khứ, và Apple đang từng bước thúc đẩy chip baseband tự phát triển của riêng mình. Chính vì vậy, thị trường từ lâu đã xem Qualcomm là một công ty bán dẫn đã trưởng thành, sở hữu tỷ suất lợi nhuận cao nhưng dư địa tăng trưởng lại bị hạn chế.

Giờ đây, công ty rõ ràng đang muốn thực hiện một tham vọng lớn hơn.

Qualcomm hy vọng tái bản năng lực tính toán tiết kiệm năng lượng, AI, kết nối không dây và tích hợp hệ thống trên một vi mạch (SoC) mà hãng đã xây dựng cho điện thoại thông minh sang các lĩnh vực PC, ô tô, thiết bị công nghiệp, robot và thậm chí cả trung tâm dữ liệu. Công ty đã nâng mục tiêu doanh thu ngoài điện thoại cho năm tài chính 2029 lên 40 tỷ USD, bao gồm mục tiêu 10 tỷ USD từ mảng ô tô và hơn 14 tỷ USD từ mảng IoT, đồng thời lần đầu tiên đưa ra mục tiêu đạt hơn 15 tỷ USD doanh thu hạ tầng AI cho trung tâm dữ liệu vào năm tài chính 2029.

Do đó, câu hỏi cốt lõi khi nghiên cứu về Qualcomm hiện nay không còn đơn thuần là liệu thế hệ Snapdragon tiếp theo có bán chạy hay không.

Câu hỏi thực sự đáng đặt ra là: liệu Qualcomm có thể chuyển mình từ một công ty bán dẫn phụ thuộc lớn vào chu kỳ điện thoại thông minh thành một công ty nền tảng tính toán AI hiện diện trên nhiều loại thiết bị đầu cuối khác nhau hay không?

Nếu không thể, Qualcomm hiện tại vẫn nên được định giá chủ yếu theo logic của một công ty bán dẫn di động đã bão hòa. Nếu có thể, cách hiểu của thị trường về công ty có lẽ vẫn đang mắc kẹt trong quá khứ.

Trước tiên, hãy tìm hiểu chính xác Qualcomm kiếm tiền như thế nào

Qualcomm trên thực tế vận hành hai mảng kinh doanh có bản chất hoàn toàn khác nhau.

Nguồn: TradingView

Phần đầu tiên là QCT.

QCT có thể được hiểu là mảng kinh doanh chip và nền tảng của Qualcomm, bao gồm các dòng chip di động Snapdragon quen thuộc, cũng như các chip và nền tảng liên quan dành cho ô tô, IoT và PC. Qualcomm thiết kế CPU, GPU, NPU, chip baseband, chip kết nối và nhiều giải pháp cấp hệ thống khác, sau đó bán cho các hãng sản xuất điện thoại, hãng xe và nhà sản xuất thiết bị khác.

Phần thứ hai là QTL.

QTL là mảng kinh doanh cấp phép công nghệ của Qualcomm. Từ thời CDMA sơ khai cho đến 3G, 4G và 5G sau này, Qualcomm đã tích lũy một danh mục bằng sáng chế truyền thông không dây đồ sộ, trong đó nhiều bằng sáng chế là sở hữu trí tuệ cốt lõi nằm trong các tiêu chuẩn truyền thông. Do đó, ngay cả khi một chiếc điện thoại không dùng chip Snapdragon, chỉ cần sử dụng công nghệ truyền thông di động liên quan, nhà sản xuất thiết bị vẫn có thể phải trả phí bản quyền bằng sáng chế cho Qualcomm theo các thỏa thuận cấp phép.

Điều này mang lại cho Qualcomm một cơ cấu lợi nhuận rất khác biệt so với các công ty chip thông thường. Trong quý 3 năm tài chính 2026, doanh thu QCT đạt khoảng 8,5 tỷ USD với biên lợi nhuận trước thuế khoảng 26%; trong cùng kỳ, doanh thu QTL chỉ đạt 1,278 tỷ USD, nhưng lợi nhuận trước thuế lên tới 881 triệu USD, đạt tỷ suất biên cao tới 69%. QCT mang lại quy mô doanh thu, trong khi QTL cung cấp biên lợi nhuận cao và dòng tiền ổn định.

Hiểu được điều này rất quan trọng, vì Qualcomm không phải đang đi tìm đường cong tăng trưởng thứ hai trên nền tảng một mảng kinh doanh truyền thống thua lỗ. Ngược lại, các mảng điện thoại và bằng sáng chế của hãng vẫn tạo ra dòng tiền dồi dào, và công ty đang dùng chính dòng tiền đó để tiếp tục đầu tư vào các thị trường tính toán mới.

Vấn đề cũng rõ ràng không kém: Qualcomm hiện tại vẫn quá phụ thuộc vào điện thoại. Trong năm tài chính 2025, doanh thu mảng điện thoại của QCT đạt 27,79 tỷ USD, trong khi doanh thu ô tô và IoT chỉ lần lượt đạt 3,96 tỷ USD và 6,62 tỷ USD.

Vì vậy, việc thị trường vốn từ lâu áp mức định giá thấp hơn cho Qualcomm về bản chất thể hiện một đánh giá rất đơn giản: công ty này thực sự có lợi nhuận, nhưng thị trường lớn nhất của nó đã bão hòa. Những gì Qualcomm đang nỗ lực chứng minh hiện nay là đánh giá đó đang trở nên lỗi thời.

Điện thoại không hề biến mất, nhưng đang chuyển từ động lực tăng trưởng sang nền tảng dòng tiền

Thảo luận về tương lai của Qualcomm rất dễ rơi vào một cực đoan khác: vì ô tô, AI PC và robot có nhiều dư địa cho sự tưởng tượng hơn, liệu điều đó có nghĩa là điện thoại không còn quan trọng nữa?

Dĩ nhiên là không.

Trong quý 3 năm tài chính 2026, doanh thu mảng điện thoại của Qualcomm vẫn đạt 5,086 tỷ USD, chiếm khoảng 60% doanh thu QCT — dù giảm gần 20% so với cùng kỳ năm trước. Trong khi đó, doanh thu ô tô đạt 1,588 tỷ USD, tăng khoảng 61% so với cùng kỳ, và doanh thu IoT đạt 1,830 tỷ USD, tăng khoảng 9%.

Những con số này giải thích rất rõ vị thế hiện tại của Qualcomm: mảng kinh doanh cũ vẫn lớn hơn nhiều so với các mảng mới, nhưng tốc độ tăng trưởng đã đảo chiều hoàn toàn.

Do đó, trọng tâm khi phân tích mảng kinh doanh điện thoại của Qualcomm cũng cần thay đổi. Trước đây, câu hỏi quan trọng nhất khi nghiên cứu chip điện thoại là có bao nhiêu chiếc điện thoại thông minh được bán ra trên toàn cầu mỗi năm. Ngày nay, câu hỏi thích hợp hơn là: Qualcomm có thể thu được bao nhiêu giá trị chip trên mỗi chiếc điện thoại? Đặc biệt ở thị trường Android cao cấp, Snapdragon không còn đơn thuần là một bộ xử lý. Các SoC di động hiện đại thường tích hợp CPU, GPU, NPU, bộ xử lý hình ảnh, baseband và năng lực kết nối. Khi các tính năng AI liên tục mở rộng, ngay cả khi doanh số điện thoại thông minh toàn cầu chỉ duy trì mức tăng trưởng một chữ số ở mức thấp, miễn là tỷ trọng dòng cao cấp tiếp tục tăng, độ phức tạp của chip gia tăng, cùng năng lực AI và kết nối liên tục nâng cấp, giá trị bán dẫn trên mỗi thiết bị vẫn có thể tiếp tục đi lên.

Đây cũng là lý do tại sao tôi không tin rằng một thị trường điện thoại thông minh bão hòa đồng nghĩa với việc mảng điện thoại của Qualcomm mất đi giá trị. Yếu tố thực sự cần theo dõi là chip baseband do Apple tự phát triển. Apple đã bắt đầu từng bước thúc đẩy dòng chip baseband riêng, nghĩa là một phần doanh thu baseband mà Qualcomm từng thu được từ iPhone sẽ giảm dần.

Tuy nhiên, cần phân biệt rõ hai khái niệm ở đây. Việc Qualcomm cung cấp chip baseband cho Apple thuộc về mảng kinh doanh chip QCT; còn việc Apple trả phí bản quyền cho việc sử dụng các bằng sáng chế truyền thông liên quan thuộc về QTL. Nói cách khác, việc Apple tự phát triển chip baseband không có nghĩa là toàn bộ doanh thu giữa Qualcomm và Apple biến mất cùng một lúc, cũng không có nghĩa là giá trị bằng sáng chế truyền thông của Qualcomm đột ngột rơi về mức không.

Nhưng từ góc độ đầu tư, Apple vẫn mang lại cho Qualcomm một bài kiểm tra áp lực (stress test) tuyệt vời. Trong những năm tới, nếu doanh thu chip liên quan đến Apple tiếp tục giảm nhưng tổng doanh thu và EPS của Qualcomm vẫn duy trì được tăng trưởng, điều đó sẽ cho thấy các mảng ô tô, IoT, PC và các mảng kinh doanh mới khác không còn chỉ nằm trên những bản trình bày về đường cong tăng trưởng thứ hai của ban lãnh đạo.

Ngược lại, nếu các mảng kinh doanh mới chỉ vừa đủ bù đắp tổn thất từ mảng kinh doanh cũ, định giá của Qualcomm khó có thể thực sự thay đổi. Vì vậy, vai trò quan trọng nhất của mảng điện thoại trong thời gian tới có lẽ không phải là trở lại thành động lực tăng trưởng cao. Một vị thế thực tế hơn có thể là: cung cấp dòng tiền, quy mô R&D và tập khách hàng, tạo đủ thời gian để Qualcomm hoàn tất cuộc chuyển dịch kinh doanh tiếp theo.

AI trên thiết bị là sợi dây kết nối thực sự cho tất cả các mảng kinh doanh mới của Qualcomm

Nếu một công ty chỉ đơn thuần được gắn nhãn "AI" vì AI đang là xu hướng, thì không có gì đặc biệt đáng để nghiên cứu ở Qualcomm. Điều thực sự khiến tôi cho rằng Qualcomm đáng được đánh giá lại là vị trí thực thi tính toán AI có thể đang dịch chuyển.

Các mô hình ngôn ngữ lớn hiện nay chủ yếu chạy trong các trung tâm dữ liệu. Lý do rất đơn giản: các mô hình có kích thước lớn, đòi hỏi năng lực tính toán cao, và điện toán đám mây cung cấp các GPU mạnh nhất, dung lượng bộ nhớ lớn nhất cùng môi trường phần mềm hoàn chỉnh nhất. Nhưng khi các mô hình dần trở nên hiệu quả hơn, ngày càng nhiều tính năng AI sẽ chuyển từ việc thỉnh thoảng mới kích hoạt sang vận hành liên tục.

Ví dụ, một trợ lý AI thực sự hữu ích trong tương lai muốn hiểu người dùng sẽ cần truy cập lâu dài vào lịch, tệp tin, giọng nói, camera, vị trí và nhiều ứng dụng khác nhau. Nếu mọi thao tác đều phải tải dữ liệu lên đám mây, điều đó không chỉ làm tăng độ trễ mà còn đẩy chi phí suy luận trên đám mây lên cao và gây ra những vấn đề riêng tư phức tạp hơn.

Do đó, một kiến trúc dài hạn hợp lý hơn không phải là AI trên thiết bị thay thế hoàn toàn đám mây, mà là mô hình lai (hybrid): huấn luyện quy mô lớn và suy luận phức tạp vẫn nằm ở đám mây, trong khi các tác vụ đòi hỏi cao về độ trễ, quyền riêng tư và vận hành liên tục sẽ dần chuyển sang thực thi cục bộ trên thiết bị. Một khi hướng đi này được định hình, các tiêu chí đánh giá sự cạnh tranh giữa các loại chip sẽ bắt đầu thay đổi.

Tại các trung tâm dữ liệu, thị trường tập trung nhiều nhất vào sức mạnh tính toán tuyệt đối. Nhưng điện thoại, PC, ô tô và robot đều có những giới hạn rõ rệt về công suất tiêu thụ. Chúng không thể đơn thuần liên tục thêm nhân tính toán và chấp nhận mức tiêu thụ điện cùng lượng nhiệt tỏa ra tăng lên vô hạn. Ở các thiết bị này, điều thực sự quan trọng là: lượng tính toán hoàn thành được trên mỗi đơn vị điện năng — tức hiệu suất trên mỗi watt (performance per watt). Và đây lại chính là những gì Qualcomm đã thực hiện trong hơn hai thập kỷ qua.

Điện thoại thông minh trên thực tế là một môi trường tính toán cực kỳ khắc nghiệt. Một thiết bị chỉ dày vài milimét phải đồng thời vận hành CPU, GPU, baseband, camera, kết nối không dây và các chức năng AI, trong khi vẫn phải kiểm soát nhiệt độ và duy trì thời lượng pin cả ngày. Môi trường này đã buộc Qualcomm phải tập trung tối ưu hóa ở cấp độ hệ thống xoay quanh tính toán tiết kiệm năng lượng trong một thời gian dài. CPU Oryon, GPU Adreno và NPU Hexagon bên trong Snapdragon, kết hợp với các năng lực kết nối không dây 5G, Wi-Fi và Bluetooth tích lũy lâu năm của Qualcomm, về bản chất tạo thành một chồng công nghệ (technology stack) tính toán trên thiết bị hoàn chỉnh. Vì vậy, bản thân điện thoại AI không phải là nguồn tưởng tượng lớn nhất của Qualcomm.

Điều đáng theo dõi hơn là: nếu một kiến trúc tính toán vốn được phát triển cho điện thoại thông minh có thể tiến vào ngày càng nhiều loại thiết bị khác nhau, chi phí đầu tư R&D của Qualcomm sẽ được khấu hao trên một thị trường lớn hơn nhiều.

Điện thoại là AI trong túi bạn; PC là AI trên bàn làm việc; ô tô là AI trên những bánh xe; robot là AI bước vào thế giới vật lý.

Từ góc độ này, việc Qualcomm thâm nhập vào các thị trường khác nhau hiện nay không phải là sự mở rộng dàn trải, không liên quan — mà là nỗ lực nhân bản cùng một năng lực cốt lõi.

Yếu tố thực sự có thể làm thay đổi cơ cấu doanh thu không phải là điện thoại AI, mà là ô tô, PC và AI vật lý

Khi thị trường nhắc đến AI trên thiết bị, điều đầu tiên người ta nghĩ đến là điện thoại AI. Nhưng đối với Qualcomm, điện thoại AI nhiều khả năng trước hết sẽ hoàn thành hai việc: bảo vệ sức cạnh tranh của các dòng chip Snapdragon cao cấp và nâng cao giá trị chip trên mỗi chiếc điện thoại.

Nó có thể không trực tiếp tạo ra một thị trường mới hoàn toàn độc lập. Vì vậy, điều thực sự có thể làm thay đổi cơ cấu doanh thu của Qualcomm thay vào đó lại là liệu Snapdragon có thể thực sự bước ra khỏi chiếc điện thoại hay không.

Mảng kinh doanh gần nhất với việc chứng minh điều này hiện nay là ô tô. Trong quý 3 năm tài chính 2026, doanh thu mảng ô tô của Qualcomm đạt 1,588 tỷ USD, tăng 61% so với cùng kỳ năm trước, đánh dấu quý thứ 23 liên tiếp đạt mức tăng trưởng hai chữ số so với cùng kỳ. Công ty đã tiết lộ giá trị dự án thắng thầu thiết kế (design-win pipeline) trong mảng ô tô đạt khoảng 65 tỷ USD, đồng thời nâng mục tiêu doanh thu ô tô cho năm tài chính 2029 lên 10 tỷ USD.

Tại sao mảng kinh doanh ô tô lại quan trọng? Bởi vì ô tô ngày nay ngày càng giống những thiết bị tính toán cỡ lớn. Trước đây, bán dẫn ô tô chủ yếu đảm nhận các chức năng điều khiển tương đối độc lập, nhưng với sự phát triển của khoang lái thông minh, hỗ trợ người lái, kết nối trên xe và kiến trúc tính toán tập trung, ô tô cần các nền tảng tính toán tích hợp ngày càng mạnh mẽ. Snapdragon Digital Chassis của Qualcomm đang làm chính xác điều này, bao phủ khoang lái thông minh, kết nối và hỗ trợ người lái, cùng nhiều lĩnh vực khác.

Giữa ô tô và điện thoại còn có một điểm khác biệt kinh tế quan trọng: một chiếc ô tô có thể chứa giá trị bán dẫn lớn hơn nhiều so với một chiếc điện thoại, và chu kỳ sống của một nền tảng ô tô thường dài hơn nhiều. Điều này biến mảng ô tô trở thành đường cong tăng trưởng thứ hai đáng tin cậy nhất của Qualcomm ở thời điểm hiện tại — không phải vì nó có câu chuyện truyền thông lớn nhất, mà vì doanh thu đã và đang được hiện thực hóa.

AI PC đang ở giai đoạn sơ khai hơn. Snapdragon X và Windows on Arm đã mang lại cho Qualcomm cơ hội thực sự đầu tiên để tiến vào thị trường PC truyền thống trên quy mô lớn. Trong quá khứ, các vấn đề lớn nhất của Windows on Arm luôn là tương thích phần mềm, hiệu năng và hệ sinh thái. Ưu thế của Qualcomm chủ yếu tập trung vào thời lượng pin, hiệu suất năng lượng và năng lực tích hợp chip. Sự xuất hiện của AI PC đã phần nào xáo trộn lại cuộc cạnh tranh này.

Hiệu suất trên mỗi watt ngày càng trở nên quan trọng trên PC vì AI cục bộ khiến các bộ xử lý phải duy trì tải cao trong thời gian dài hơn, làm trầm trọng thêm các vấn đề về nhiệt độ, tiếng ồn, thiết kế vỏ máy và thời lượng pin. Điều này đặc biệt đúng với máy tính xách tay: dù có thể cắm điện, người dùng vẫn không muốn quạt tản nhiệt chạy ở tốc độ cao liên tục, vỏ máy bị nóng lên không ngừng hay thời lượng pin sụt giảm rõ rệt chỉ để vận hành các tính năng AI chạy ngầm như Copilot, tạo hình ảnh, dịch thuật thời gian thực hoặc ghi chép cuộc họp. Và vì máy tính xách tay vẫn chiếm tỷ trọng lớn trong doanh số PC, hiệu suất năng lượng vẫn là yếu tố cạnh tranh mang tính thực tế đối với sản phẩm.

Đây cũng là lý do tại sao năng lực tính toán tiết kiệm năng lượng mà Qualcomm tích lũy từ chip điện thoại vẫn giữ nguyên giá trị trong kỷ nguyên AI PC. Chip điện thoại từ lâu đã phải xử lý đồng thời các tác vụ CPU, GPU, NPU và kết nối dưới hạn mức công suất và tản nhiệt nghiêm ngặt — bản thân kinh nghiệm này rất phù hợp với các dòng laptop mỏng nhẹ cần chạy AI cục bộ liên tục.

Tuy nhiên, người ta không nên quá lạc quan ở đây. Thị trường PC đã bão hòa và cạnh tranh cực kỳ khốc liệt; Intel và AMD sẽ không dễ dàng nhượng lại thị phần, và Qualcomm chưa chắc sẽ là người chơi duy nhất trong phe Arm trong thời gian tới. Do đó, chỉ số thực sự đáng theo dõi đối với Snapdragon X không phải là việc tiếp thị AI PC xuất hiện nhiều thế nào trên thị trường, mà là liệu Qualcomm có thể xây dựng được thị phần bền vững trên mảng Windows PC hay không.

Xa hơn nữa là AI vật lý. Thiết bị công nghiệp, robot, máy bay không người lái (drone), camera và các sản phẩm XR đều có chung một đặc điểm: chúng cần cảm nhận môi trường, chạy các mô hình và phản ứng cục bộ, đồng thời bị giới hạn bởi năng lượng và kết nối mạng. Điều này trên thực tế rất giống với những vấn đề mà điện thoại thông minh đã giải quyết, chỉ khác về hình thái thiết bị. Vì vậy, nếu mảng robot và AI công nghiệp thực sự bước vào giai đoạn triển khai quy mô lớn trong tương lai, cơ hội của Qualcomm có thể không đến từ bất kỳ con chip robot đơn lẻ nào, mà đến từ việc liệu hãng có thể trở thành nền tảng tính toán và kết nối dùng chung bên dưới các thiết bị thông minh này hay không.

Tất nhiên, mảng này hiện vẫn mang tính hướng tới tương lai một cách rõ ràng. Vì vậy, không nên thảo luận về mảng robot với mức độ tự tin tương tự như mảng kinh doanh ô tô vốn đã tạo ra hàng tỷ USD doanh thu. Đây cũng là điều cần lưu ý khi phân tích Qualcomm: không phải tất cả các thị trường tiềm năng đều nên được coi trực tiếp là doanh thu tương lai.

Mảng ô tô đang được hiện thực hóa. Mảng PC đang được kiểm chứng. Mảng robot và AI vật lý vẫn nằm gần hơn với các cơ hội dài hạn. Các mảng kinh doanh khác nhau đòi hỏi mức độ chắc chắn khác nhau trong định giá.

Biến số mới quan trọng nhất: Qualcomm đang thâm nhập trở lại vào trung tâm dữ liệu

Nếu AI trên thiết bị là sự mở rộng kinh doanh tự nhiên nhất của Qualcomm, thì trung tâm dữ liệu hiện là bước đi quyết liệt nhất của công ty. Qualcomm đã đặt mục tiêu doanh thu hạ tầng AI cho trung tâm dữ liệu đạt hơn 15 tỷ USD vào năm tài chính 2029. Con số đó đã đủ lớn để mảng trung tâm dữ liệu không còn có thể đơn thuần được coi là một quyền chọn tăng trưởng miễn phí.

Công ty đã ra mắt các dòng sản phẩm bộ tăng tốc AI như AI200 và AI250, với hy vọng tập trung vào suy luận AI thay vì tái bản trực tiếp cách tiếp cận cạnh tranh của Nvidia trong thị trường huấn luyện mô hình. Logic cốt lõi vẫn đi theo hướng đi quen thuộc từ lâu của Qualcomm: nâng cao hiệu suất tính toán trên mỗi đơn vị điện năng đồng thời giảm chi phí vận hành hệ thống.

Về mặt chiến lược, đây là một sự mở rộng ngược dòng thú vị. Trong hơn một thập kỷ qua, năng lực tính toán hiệu năng cao đã liên tục dịch chuyển từ các trung tâm dữ liệu xuống các thiết bị đầu cuối. Những gì Qualcomm muốn làm hiện nay là mang năng lực tính toán AI tiết kiệm năng lượng mà hãng đã tích lũy từ lâu ở rìa (edge) trở lại trung tâm dữ liệu.

Nhưng đây cũng là lĩnh vực cần cẩn trọng nhất, bởi rào cản cạnh tranh trong trung tâm dữ liệu chưa bao giờ chỉ nằm ở hiệu năng của chip. Sức mạnh thực sự của Nvidia không chỉ nằm ở GPU — mà còn bao gồm CUDA, hệ sinh thái nhà phát triển, mạng kết nối, thiết kế hệ thống và một tập thói quen triển khai đã hình thành của khách hàng. AMD cũng đã đầu tư vào thị trường này nhiều năm. Vì vậy, ngay cả khi Qualcomm có thể đạt được hiệu suất trên mỗi watt tốt trong một số khối lượng công việc suy luận AI nhất định, điều đó không đồng nghĩa với việc khách hàng sẽ lập tức chuyển đổi nền tảng.

Do đó, mục tiêu doanh thu 15 tỷ USD cho mảng trung tâm dữ liệu vào năm tài chính 2029 mà công ty đưa ra không nên được coi là doanh thu đã xác nhận trong mô hình định giá ở thời điểm hiện tại. Một cách tiếp cận hợp lý hơn là coi đó như một biến số có giá trị cao cần được kiểm chứng từng bước.

Trước tiên, hãy xem liệu các sản phẩm có thể đi vào sản xuất quy mô lớn đúng tiến độ hay không. Sau đó, xem liệu có thể giành được các khách hàng điện toán đám mây siêu quy mô (hyperscale) hay không. Tiếp đó, xem xét tính tương thích phần mềm và quy mô triển khai thực tế. Chỉ khi đó, người ta mới có thể đánh giá liệu trung tâm dữ liệu có thực sự trở thành một trụ cột mới trong hoạt động kinh doanh của Qualcomm hay không.

Theo quan điểm của tôi, đây cũng là lĩnh vực có tiềm năng tưởng tượng tăng giá lớn nhất cho Qualcomm ở thời điểm hiện tại, đồng thời cũng đi kèm rủi ro thực thi cao nhất. Mảng kinh doanh ô tô đã bắt đầu chứng minh rằng chiến lược đa dạng hóa có thể được hiện thực hóa. Trung tâm dữ liệu có thể quyết định mức độ đa dạng hóa đó rốt cuộc có thể đi xa đến đâu.

Tại sao Qualcomm vẫn chưa đắt? Bởi vì thị trường chưa hoàn toàn tin tưởng vào một "Qualcomm mới"

Như đã thảo luận ở trên, các mảng kinh doanh khác nhau của Qualcomm trên thực tế đang ở những giai đoạn phát triển hoàn toàn khác nhau.

Mảng điện thoại đã là một ngành kinh doanh bão hòa; QTL là mảng kinh doanh dòng tiền với biên lợi nhuận cao; ô tô đã bước vào giai đoạn hiện thực hóa doanh thu; PC vẫn đang trong quá trình kiểm chứng thị phần; robot và AI vật lý nằm gần hơn với các cơ hội tăng trưởng dài hạn; và mặc dù trung tâm dữ liệu có quy mô tiềm năng lớn, nó hiện cũng mang mức độ không chắc chắn về mặt thực thi cao nhất.

Do tốc độ tăng trưởng, khả năng sinh lời và độ chắc chắn giữa các mảng kinh doanh này có sự khác biệt rất lớn, việc định giá Qualcomm chỉ bằng một chỉ số P/E tổng thể duy nhất là chưa thực sự đủ. Ở đây, tôi thử nghiệm một định giá cộng gộp từng phần (SOTP) sơ bộ.

Các mức định giá dưới đây đều được thể hiện trên cơ sở giá trị doanh nghiệp (EV). Sau khi cộng gộp EV của từng mảng kinh doanh, nợ ròng của tập đoàn sẽ được trừ đi để thu được giá trị vốn cổ phần, cho phép so sánh trực tiếp với vốn hóa thị trường hiện tại.

Tính đến tháng 8 năm 2026, vốn hóa thị trường của Qualcomm vào khoảng 171,5 tỷ USD, với giá trị doanh nghiệp khoảng 178,5 tỷ USD. Tính đến cuối tháng 6 năm 2026, công ty nắm giữ khoảng 8,3 tỷ USD tiền mặt và chứng khoán có khả năng thanh khoản cao, cùng với khoảng 15,3 tỷ USD nợ, dẫn đến nợ ròng khoảng 7 tỷ USD. Trong mức giá trị doanh nghiệp khoảng 178,5 tỷ USD hiện tại, thị trường đã phản ánh bao nhiêu giá trị cho các mảng kinh doanh mới của Qualcomm — bao gồm ô tô, PC, robot và trung tâm dữ liệu?

Mảng 1: QTL

QTL là mảng kinh doanh dễ định giá độc lập nhất của Qualcomm. Trong năm tài chính 2025, doanh thu QTL đạt khoảng 5,58 tỷ USD với lợi nhuận trước thuế khoảng 4,04 tỷ USD — đạt biên lợi nhuận trước thuế cao tới 72%. Đây là mảng kinh doanh cấp phép có tốc độ tăng trưởng chậm nhưng tỷ suất lợi nhuận và chất lượng dòng tiền rất cao.

Do QTL đã bão hòa với mức tăng trưởng doanh thu hạn chế, nhưng khả năng sinh lời và sự ổn định của dòng tiền lại tốt hơn đáng kể so với các mảng kinh doanh bán dẫn mang tính chu kỳ thông thường, tôi cho rằng hệ số khoảng 11–14 lần EV/EBIT là tương đối hợp lý. Bội số này phản ánh biên lợi nhuận cao, chi tiêu vốn (capex) thấp và khả năng tạo dòng tiền mạnh của QTL, đồng thời cũng thừa nhận mức tăng trưởng dài hạn hạn chế của nó, nghĩa là nó không nên nhận được mức định giá thưởng (valuation premium) của một công ty bán dẫn tăng trưởng cao. Trên cơ sở này, giá trị doanh nghiệp của QTL vào khoảng 45 tỷ – 55 tỷ USD. Điều này có nghĩa là riêng QTL đã có thể chống đỡ khoảng một phần tư đến một phần ba giá trị doanh nghiệp hiện tại của Qualcomm.

Mảng 2: Chip điện thoại

Việc định giá mảng kinh doanh điện thoại truyền thống có phần khó hơn, do Qualcomm không công bố riêng lợi nhuận mảng điện thoại mà chỉ công bố khả năng sinh lời chung của QCT.

Trong năm tài chính 2025, doanh thu mảng điện thoại của QCT đạt khoảng 27,8 tỷ USD; đến quý 3 năm tài chính 2026, doanh thu mảng điện thoại theo quý đạt 5,086 tỷ USD, giảm 20% so với cùng kỳ năm trước. Đáng chú ý hơn, các mục tiêu dài hạn cho năm tài chính 2029 mới nhất của Qualcomm không giả định mảng điện thoại sẽ quay lại mức tăng trưởng cao. Công ty kỳ vọng doanh thu QCT ngoài điện thoại sẽ đạt 40 tỷ USD vào thời điểm đó, trong đó điện thoại chỉ chiếm khoảng một phần ba doanh thu QCT — ngụ ý doanh thu mảng điện thoại vào khoảng 20 tỷ USD. Điều này cho thấy khi dòng chip baseband tự phát triển của Apple tiến triển, Qualcomm đã thực sự chấp nhận việc mảng điện thoại sẽ thu hẹp so với quy mô hiện tại, và hy vọng ô tô, PC, IoT cùng trung tâm dữ liệu có thể lấp đầy khoảng trống đó.

Vì vậy, mảng kinh doanh điện thoại không nên được định giá như một cổ phiếu AI tăng trưởng. Do thiếu dữ liệu lợi nhuận độc lập, hệ số EV/Sales sẽ phù hợp hơn ở đây. Căn cứ việc Qualcomm vẫn có sức cạnh tranh mạnh mẽ trong thị trường Android cao cấp và khả năng tạo dòng tiền khá tốt, nhưng với mức tăng trưởng dài hạn gần như đình trệ và thậm chí chịu một số áp lực sụt giảm, tôi cho rằng mức EV/Sales khoảng 1,8–2,2 lần là hợp lý. Dựa trên doanh thu năm tài chính 2025, điều này hàm ý giá trị doanh nghiệp vào khoảng 50 tỷ – 60 tỷ USD. Mức định giá này đã tính đến yếu tố chiết khấu cho việc Apple rút lui khỏi chip baseband, sự bão hòa của thị trường điện thoại thông minh và đà tăng trưởng chậm lại — nghĩa là thị trường không cần phải trả một khoản thưởng tăng trưởng đáng kể nào cho mảng điện thoại.

Mảng 3: Ô tô

Mảng kinh doanh ô tô mang một bản chất hoàn toàn khác. Trong số tất cả các mảng kinh doanh mới của Qualcomm, đây là mảng có mức độ hiện thực hóa doanh thu cao nhất và độ rõ ràng mạnh mẽ nhất.

Trong năm tài chính 2025, doanh thu mảng ô tô đạt khoảng 3,96 tỷ USD, tăng 36% so với cùng kỳ năm trước; sang quý 3 năm tài chính 2026, doanh thu theo quý tiếp tục đạt 1,588 tỷ USD, tăng 61% so với cùng kỳ. Nếu tính quy đổi theo năm cho quý hiện tại, doanh thu mảng ô tô đã vượt quá 6 tỷ USD. Trong khi đó, giá trị dự án thắng thầu thiết kế mảng ô tô của Qualcomm đã đạt khoảng 65 tỷ USD, và ban lãnh đạo đã nâng mục tiêu doanh thu ô tô cho năm tài chính 2029 lên 10 tỷ USD.

Do đó, mảng này không còn có thể được coi là một quyền chọn tăng trưởng xa xôi. Đối với một nền tảng bán dẫn ô tô có doanh thu quy đổi theo năm vượt quá 6 tỷ USD, vẫn đang tăng trưởng ở mức cao, có chu kỳ dự án khách hàng dài và danh mục thắng thầu thiết kế lớn, tôi tin rằng khoảng 4–5 lần EV/Sales là một khoảng tương đối hợp lý. Bội số này vượt qua bội số của mảng điện thoại đã bão hòa chủ yếu vì mảng ô tô vẫn đang trong giai đoạn mở rộng doanh thu rõ rệt, và các dự án thắng thầu thiết kế thường mang lại độ rõ ràng cao cho doanh thu tương lai; nhưng do quy mô hiện tại vẫn còn hạn chế, mức định giá cổ phiếu tăng trưởng quá đà cũng không hợp lý. Trên cơ sở này, mảng kinh doanh ô tô của Qualcomm hiện sở hữu giá trị doanh nghiệp khoảng 25 tỷ – 30 tỷ USD. Trong số các mảng kinh doanh mới của Qualcomm, tôi sẵn sàng dành cho mảng ô tô mức độ chắc chắn cao nhất — nó không còn phải chứng minh liệu thị trường có tồn tại hay không, mà là chứng minh mảng kinh doanh này rốt cuộc có thể đạt quy mô lớn đến mức nào.

Mảng 4: PC và AI cá nhân

Mảng kinh doanh PC cần một cách tiếp cận thận trọng hơn. Qualcomm hiện không công bố PC như một mảng tài chính riêng biệt, mà gộp nó vào mảng IoT. Theo các mục tiêu mới nhất của công ty, doanh thu AI cá nhân và tính toán (Personal AI and Compute) cho năm tài chính 2029 dự kiến sẽ đạt khoảng 6 tỷ USD. PC có ý nghĩa rất lớn đối với Qualcomm, bởi vì Snapdragon X đánh dấu cơ hội thực sự đầu tiên của công ty để tiến vào thị trường Windows PC truyền thống.

Nhưng vấn đề lớn nhất ở đây chưa bao giờ là quy mô thị trường — thị trường PC chắc chắn đủ lớn. Điều thực sự cần được kiểm chứng là Snapdragon X rốt cuộc có thể giành được bao nhiêu thị phần Windows PC bền vững. Do đó, mảng này không nên được định giá trọn vẹn theo doanh thu mục tiêu của năm tài chính 2029. Đối với một mảng kinh doanh tính toán vẫn đang trong giai đoạn kiểm chứng thị phần, nhưng sở hữu tiềm năng tăng trưởng cao nếu thành công, tôi cho rằng mức 2,5–3,5 lần EV/Sales là phù hợp cho năm tài chính 2029. Bội số này thấp hơn so với các nền tảng tính toán AI đã bão hòa/thành danh, chủ yếu vì Qualcomm vẫn cần phải đối đầu với Intel, AMD và các nhà sản xuất chip Arm khác, trong khi hệ sinh thái phần mềm Windows on Arm và mức độ chấp nhận của người tiêu dùng cũng đang tiếp tục được thử nghiệm.

Sau khi chiết khấu thời gian cho doanh thu năm tài chính 2029 và tính đến yếu tố không chắc chắn xung quanh việc đạt mục tiêu, tôi tin rằng mảng kinh doanh PC và AI cá nhân hiện sở hữu giá trị doanh nghiệp khoảng 10 tỷ – 15 tỷ USD. Đây là lý do tại sao tôi mô tả PC là "đang được kiểm chứng" — nó không còn có thể được coi bằng không, nhưng rõ ràng vẫn chưa đạt đến mức độ chắc chắn của mảng ô tô.

Mảng 5: Công nghiệp, mạng, robot và AI vật lý

Robot và AI vật lý nằm trong số những mảng kinh doanh của Qualcomm dễ bị thổi phồng nhất bởi sự tưởng tượng dài hạn. Theo mục tiêu cho năm tài chính 2029 của công ty, tổng doanh thu Công nghiệp, Mạng và Robot dự kiến đạt khoảng 8 tỷ USD.

Nhưng điều quan trọng cần lưu ý là con số 8 tỷ USD này không đồng nghĩa với riêng doanh thu mảng robot trong tương lai. Một phần đáng kể đến từ mảng kinh doanh thiết bị công nghiệp, mạng và điện toán rìa hiện có của Qualcomm. Vì vậy, việc định giá trực tiếp toàn bộ 8 tỷ USD như một tài sản AI vật lý tăng trưởng cao có nguy cơ thổi phồng mảng này. Một cách tiếp cận hợp lý hơn là coi đó là sự kết hợp giữa một mảng kinh doanh công nghiệp đã ổn định và một mảng kinh doanh robot ở giai đoạn đầu.

Đối với một mảng kinh doanh vừa có nền tảng doanh thu thực tế hiện hữu vừa có tiềm năng tăng trưởng AI dài hạn, tôi cho rằng mức 2–3 lần EV/Sales là hợp lý cho năm tài chính 2029. Bội số này thấp hơn của mảng ô tô chủ yếu vì mô hình thương mại hóa quy mô lớn cho robot và AI vật lý vẫn đang ở giai đoạn sơ khai hơn, với tốc độ hiện thực hóa doanh thu, cơ cấu khách hàng và cục diện cạnh tranh sau cùng đều chưa rõ ràng. Sau khi chiết khấu thời gian hơn nữa và tính đến nhu cầu kiểm chứng mảng kinh doanh robot, tôi tin rằng giá trị doanh nghiệp hiện tại của mảng này vào khoảng 10 tỷ – 18 tỷ USD. Tiềm năng dài hạn ở đây có thể rất lớn, nhưng ở giai đoạn này, tôi thà chờ đợi doanh thu và khách hàng dần hiện thực hóa còn hơn là đưa toàn bộ thị trường tiềm năng vào định giá quá sớm.

Mảng 6: Trung tâm dữ liệu

Trung tâm dữ liệu là mảng có tiềm năng tăng giá tưởng tượng lớn nhất trong định giá tổng hợp từng phần của Qualcomm, đồng thời cũng là mảng nên gánh biên độ định giá rộng nhất. Mục tiêu của ban lãnh đạo là doanh thu hạ tầng AI cho trung tâm dữ liệu vào năm tài chính 2029 sẽ vượt 15 tỷ USD. Nếu mục tiêu này thực sự được hiện thực hóa, trung tâm dữ liệu có thể trở thành một trong những nguồn giá trị mới lớn nhất của Qualcomm.

Đối với một mảng kinh doanh chip trung tâm dữ liệu tập trung chủ yếu vào suy luận AI và vẫn ở trong giai đoạn tăng trưởng tương đối nhanh vào thời điểm đó, tôi tin rằng 4–6 lần EV/Sales là một khoảng định giá dài hạn hợp lý. Bội số này cao hơn đáng kể so với mảng điện thoại và công nghiệp, do tiềm năng tăng trưởng cao hơn và cơ hội thị trường lớn hơn của chip AI trung tâm dữ liệu; nhưng nó rõ ràng thấp hơn so với các công ty bán dẫn AI đã thiết lập được hệ sinh thái phần mềm hoàn chỉnh và vị thế thống trị thị trường, vì Qualcomm vẫn cần chứng minh năng lực cạnh tranh sản phẩm, hệ sinh thái phần mềm, sự chấp nhận của khách hàng và quy mô triển khai. Nếu doanh thu năm tài chính 2029 thực sự vượt quá 15 tỷ USD, giá trị doanh nghiệp dài hạn về mặt lý thuyết có thể đạt hàng chục tỷ USD.

Nhưng điều đó không có nghĩa là toàn bộ giá trị đó nên được phản ánh đầy đủ vào Qualcomm ngay hôm nay. Lý do đơn giản: con số 15 tỷ USD hiện tại vẫn là mục tiêu của ban lãnh đạo, không phải doanh thu đã phát sinh.

Vì vậy, mảng kinh doanh trung tâm dữ liệu phải tính đến hai loại chiết khấu: chiết khấu thời gian do còn vài năm nữa mới tới năm tài chính 2029, và — quan trọng hơn — chiết khấu xác suất đạt được mục tiêu.

Sau khi cân nhắc cả hai yếu tố, tôi tin rằng mức giá trị doanh nghiệp khoảng 15 tỷ – 30 tỷ USD hiện tại là hợp lý hơn cho mảng kinh doanh trung tâm dữ liệu. Khoảng này nhìn có vẻ rộng, nhưng nó phản ánh chính xác trạng thái thực tế hiện tại của mảng này:

Nó rõ ràng không phải bằng không, nhưng cũng còn lâu mới được định giá như thể 15 tỷ USD doanh thu đã được hiện thực hóa. Điều này cũng có nghĩa là trung tâm dữ liệu có thể trở thành tài sản có độ co giãn định giá lớn nhất đối với Qualcomm trong thời gian tới.

Nếu sau này công ty có thể giành được các khách hàng điện toán đám mây siêu quy mô rõ ràng, các đơn đặt hàng sản xuất quy mô lớn thực tế và doanh thu trung tâm dữ liệu tăng trưởng đều đặn, thì ngay cả khi bản thân mục tiêu doanh thu năm tài chính 2029 không thay đổi, giá trị hiện tại của mảng này vẫn có thể tăng đáng kể — bởi vì điều thực sự thay đổi không nhất thiết là quy mô thị trường sau cùng, mà là xác suất mà thị trường sẵn sàng gán cho thành công của mục tiêu đó.

Theo khung định giá SOTP này, tổng giá trị doanh nghiệp gộp các mảng của Qualcomm đạt khoảng 155 tỷ – 208 tỷ USD, so với giá trị doanh nghiệp hiện tại khoảng 178,5 tỷ USD — nằm khoảng giữa khoảng đó. Sau khi trừ tiếp khoảng 7 tỷ USD nợ ròng, giá trị vốn cổ phần hàm ý vào khoảng 148 tỷ – 201 tỷ USD, so với vốn hóa thị trường hiện tại khoảng 171,5 tỷ USD — một lần nữa nằm khoảng giữa khoảng định giá.

Điều này cho thấy Qualcomm không phải là một cơ hội định giá thấp chưa hề được khai phá. Thị trường đã phản ánh một phần giá trị cho các mảng kinh doanh mới — ô tô, PC, robot và trung tâm dữ liệu. Tiềm năng tăng giá thực sự đến từ việc liệu các mảng kinh doanh này có thể chuyển từ việc định giá một phần sang mức độ chắc chắn cao hơn hay không. Đặc biệt là PC và trung tâm dữ liệu — một khi khách hàng, doanh thu và thị trường liên tục được bàn giao/hiện thực hóa — có thể tạo cơ sở để tâm điểm định giá của Qualcomm tiến xa hơn nữa lên phía trên.

Kết luận: Cơ hội lớn nhất của Qualcomm là những năng lực được tôi rèn trong kỷ nguyên điện thoại thông minh không còn chỉ thuộc về riêng điện thoại

Nhìn lại lịch sử của Qualcomm, điện thoại thông minh vừa tạo nên thành công cho công ty, vừa trói buộc nó.

Trong hơn hai thập kỷ qua, Qualcomm đã xây dựng một năng lực tính toán tiết kiệm năng lượng cực kỳ hoàn chỉnh nhằm xử lý đồng thời CPU, GPU, NPU, baseband, xử lý ảnh và kết nối trong một con chip di động duy nhất. Trong quá khứ, năng lực này chủ yếu phục vụ điện thoại thông minh; sự xuất hiện của AI trên thiết bị lần đầu tiên mang lại cho nó cơ hội được nhân bản trên một phạm vi thiết bị rộng lớn hơn.

Đây cũng là điều đáng chú ý nhất khi nghiên cứu Qualcomm hiện nay. Logic tăng trưởng thực sự của hãng không phải là tìm kiếm một thị trường đơn lẻ khác khổng lồ như điện thoại thông minh — mà là mang chính công nghệ cốt lõi đó vào nhiều thiết bị hơn: từ điện thoại sang PC, từ ô tô sang thiết bị công nghiệp, và tiếp tục tới robot cùng trung tâm dữ liệu.

Nếu quá trình nhân bản này có thể tiếp diễn, một bước dịch chuyển quan trọng sẽ xuất hiện trong mô hình kinh doanh của Qualcomm: tăng trưởng doanh thu sẽ không còn phụ thuộc vào chu kỳ giao hàng của bất kỳ một loại thiết bị đơn lẻ nào, mà phụ thuộc vào sự thâm nhập của cùng một nền tảng tính toán trên nhiều trường hợp sử dụng hơn.

Đây cũng là lý do tại sao tôi tin rằng biến số quan trọng nhất đối với Qualcomm lúc này không phải là sự cải thiện hiệu năng của bất kỳ thế hệ Snapdragon cụ thể nào, cũng không phải việc liệu một khái niệm AI nào đó có đang là mốt hay không, mà là liệu hãng có thể thực sự chuyển hóa các ưu thế công nghệ đã gầy dựng trên điện thoại trong hai mươi năm qua thành quy mô doanh thu trên nhiều loại thiết bị hay không.

Mảng ô tô đã chứng minh rằng sự nhân bản này không chỉ là lời hoa mỹ chiến lược; điều rốt cuộc sẽ quyết định trần tăng trưởng tiếp theo của Qualcomm là liệu PC, trung tâm dữ liệu và AI vật lý dài hạn có thể hoàn tất cùng một quá trình như vậy hay không.

Vì vậy, điều đáng theo dõi nhất ở Qualcomm là liệu nó có thể chuyển mình từ một công ty phụ thuộc vào chu kỳ điện thoại thành một công ty bán dẫn nền tảng liên tục bán năng lực tính toán trên nhiều loại thiết bị hay không. Nếu câu trả lời cuối cùng là có, thì sự thay đổi đối với Qualcomm không chỉ là có thêm một vài mảng kinh doanh tăng trưởng — mà toàn bộ cơ cấu doanh thu và logic định giá của nó sẽ thay đổi cùng với đó.

Tuyên bố miễn trừ trách nhiệm: Bài viết này chỉ dành cho mục đích thông tin chung và thảo luận nghiên cứu, không cấu thành lời khuyên đầu tư, khuyến nghị chứng khoán, lời chào mua, lời mời chào hoặc cơ sở cho bất kỳ quyết định đầu tư nào. Các dữ liệu, nhận định và định giá trong bài dựa trên thông tin công khai và đánh giá phân tích, và tính đầy đủ, chính xác cũng như khả năng hiện thực hóa trong tương lai của chúng không được bảo đảm. Thị trường luôn có rủi ro; nhà đầu tư nên tự đưa ra đánh giá độc lập dựa trên hoàn cảnh cá nhân và tự chịu các rủi ro cũng như tổn thất đầu tư liên quan.