Aleksandr Vat từ Ethplorer nói mùa altcoin của Ethereum đã diễn ra

Tại Paris Blockchain Week, BeInCrypto đã có buổi phỏng vấn riêng với Aleksandr Vat, Trưởng bộ phận Phát triển Kinh doanh tại Ethplorer.io, để cùng tìm hiểu về sản phẩm mới của công ty – Aggregated Ethereum Rich List (Danh sách nhà giàu tổng hợp trên Ethereum).

Ethplorer cho rằng các danh sách nhà giàu truyền thống trên Ethereum hiện tại đang gây hiểu lầm vì chúng chỉ xếp hạng ví dựa trên lượng ETH nắm giữ. Danh sách xếp hạng mới của Ethplorer sẽ dựa trên tổng giá trị USD của mỗi địa chỉ, bao gồm cả ETH, các token ERC-20 và stablecoin.

Ảnh được cung cấp bởi Aleksandr Vat

Theo chia sẻ từ Vat, cách tính toán mới này sẽ thay đổi cách nhìn về sự giàu có, thanh khoản và rủi ro trên Ethereum. Từ đó Ethplorer đưa ra một nhận định khá thú vị: altseason – mùa tăng giá của các token ngoài ETH – thực chất đã xảy ra, nhưng lại thể hiện rõ trên bảng cân đối kế toán chứ không phải trên các biểu đồ giá.

Danh sách nhà giàu Ethereum đã thay đổi

BeInCrypto: Tại hội nghị, anh đã chia sẻ với cộng đồng về bảng xếp hạng Ethereum mới này. Aggregated Ethereum Rich List là gì, và vì sao Ethplorer lại xây dựng nó?

Aleksandr Vat: Ethplorer đã xây dựng lại danh sách nhà giàu Ethereum bằng cách xếp hạng các địa chỉ không chỉ dựa vào lượng ETH, mà dựa trên tổng giá trị USD. Danh sách này tính cả ETH, các token ERC-20 và stablecoin.

Bảng xếp hạng tổng hợp các địa chỉ trên Ethereum lấy tổngBalanceUsd làm tiêu chí chính, khác với kiểu bảng xếp hạng truyền thống chỉ dùng ethBalanceUsd. Mục tiêu rất đơn giản thôi. Việc chỉ nhìn vào ETH không còn thể hiện đúng sức mạnh kinh tế thực sự trên mạng lưới Ethereum nữa.

BeInCrypto: Điểm bất hợp lý lớn nhất của các bảng xếp hạng truyền thống dựa trên ETH là gì?

Aleksandr Vat: Bảng xếp hạng chỉ dựa vào ETH thì bỏ qua phần lớn dòng vốn. Hiện tại khoảng 66% giá trị nằm ngoài ETH, chủ yếu dưới dạng token và stablecoin. Do đó, nếu chỉ dựa vào ETH, chúng ta sẽ không thấy rõ ai mới là người nắm giữ thanh khoản và chịu rủi ro lớn thực sự trên thị trường.

BeInCrypto: Khi anh xây dựng lại bảng xếp hạng, điều ngạc nhiên lớn nhất là gì?

Aleksandr Vat: Thay đổi lớn nhất là toàn bộ thứ tự đã thay đổi. Top 10,000 địa chỉ không chỉ là những “casino cá mập” cũ nữa mà tổng tài sản của họ gần như gấp ba lần nhờ các token. Rất nhiều “tay chơi” trước đây hầu như vô hình bỗng nhiên lại trở nên chiếm ưu thế.

Ethereum dần trở thành hệ thống hướng về tổ chức

BeInCrypto: Vitalik Buterin từng hình dung Ethereum sẽ là một nền tảng nơi các dòng code sẽ quản lý giá trị. Tầm nhìn đó bây giờ đã thành hiện thực chưa?

Aleksandr Vat: Ngày càng đúng hơn. Bây giờ không còn là cá nhân nữa mà là các hệ thống. Các smart contract, sàn giao dịch và các trung tâm thanh khoản đang kiểm soát phần lớn dòng vốn. Ethereum đang dần ít “cá mập” hơn và chuyển thành một mạng lưới tập trung vào các tổ chức.

Điều quan trọng là giờ chúng ta có thể đo lường được sự thay đổi này. Nếu chỉ xếp hạng theo ETH, điều này hầu như không nhận ra được. Nhưng khi nhìn vào bảng tổng hợp, ta thấy rõ một phần rất lớn dòng vốn hiện đã được kiểm soát bởi các smart contract, các giao thức DeFi, cầu nối (bridge) và các pool thanh khoản. Khoảng 28% tổng tài sản của Ethereum hiện tại đang được nắm giữ bởi các hệ thống này.

Vậy nên, điều này không còn là tầm nhìn nữa, mà đã trở thành một thực tế có thể quan sát và kiểm chứng.

“Altseason thực ra đã diễn ra rồi”

BeInCrypto: Anh nói rằng “altseason đã diễn ra rồi”. Ý anh là gì vậy?

Aleksandr Vat: Thực ra, altseason không biến mất. Nó đã “chuyển nhà” từ các biểu đồ giá sang bảng cân đối kế toán.

Từ năm 2017 đến 2021, phần lớn giá trị trên Ethereum vẫn nằm ở ETH, các token và stablecoin chỉ đóng vai trò hỗ trợ, phụ trợ.

Nhưng cục diện đó đã thay đổi. Đến năm 2022–2023, giá trị tài sản bằng token đã đuổi kịp ETH về trọng lượng kinh tế.

Theo xếp hạng tổng hợp Ethereum năm 2026, ETH không còn chiếm tỷ trọng lớn trong danh mục nữa. Top 10,000 địa chỉ vào cuối tháng 03/2026 nắm giữ tổng cộng khoảng 342 tỷ USD, nhưng trong đó chỉ có 116.5 tỷ USD là ETH (khoảng 34%), còn lại 66% là các token khác.

BeInCrypto: Tại sao thị trường lại không nhận ra sự chuyển dịch này?

Aleksandr Vat: Bởi vì mọi người chủ yếu chỉ nhìn vào giá cả, mà không nhìn vào thành phần tài sản. Khi biểu đồ giá dậm chân tại chỗ, vốn lại âm thầm được chuyển dần sang token, stablecoin và các smart contract.

BeInCrypto: Vậy phải chăng chúng ta đang ở trong một chu kỳ thị trường kiểu mới?

Aleksandr Vat: Đúng vậy. Thị trường đang chuyển từ khám phá giá sang khám phá “quyền lực”. Quan trọng giờ không còn chỉ là “Giá bao nhiêu?” mà là “Ai mới thật sự kiểm soát thanh khoản và rủi ro?”

Ý nghĩa thực tế với nhà đầu tư và nhà phân tích

BeInCrypto: Về mặt thực tế, điều này mang lại giá trị gì cho nhà đầu tư?

Aleksandr Vat: Nó thay đổi cách bạn đánh giá rủi ro. Thay vì chỉ tập trung vào giá hoặc vốn hóa, nhà đầu tư nên xem kỹ mỗi danh mục có những gì. Đó là dòng vốn mới đổ vào thực sự hay chỉ là các token do chính dự án tự phát hành?

BeInCrypto: Các nhà phân tích nên thay đổi phương pháp tiếp cận của mình như thế nào khi sử dụng dữ liệu này?

Aleksandr Vat: Nhà phân tích cần chuyển từ việc kể những “câu chuyện” sang phân tích thành phần tài sản. Họ nên chú ý tới các số liệu tổng hợp, dòng vốn từ bên ngoài, và sự phụ thuộc lẫn nhau – chứ không chỉ TVL hoặc giá token.

BeInCrypto: Như vậy, chúng ta sẽ phải nhìn nhận lại ý nghĩa của TVL và vốn hóa thị trường phải không?

Aleksandr Vat: Đúng vậy. Vốn hóa hay TVL đều có thể bị “làm ảo” nếu dự án tự phát hành token cho chính mình quá nhiều. Nếu không hiểu rõ thành phần tài sản, bạn sẽ dễ đánh giá sai về sức mạnh kinh tế thật sự.

Chỉ số máy in tiền

BeInCrypto: Chỉ số Printing-Press Index là gì và tại sao ông giới thiệu chỉ số này?

Aleksandr Vat: Chỉ số Printing-Press Index, hay còn gọi là PPI, giúp đo lường tỷ lệ token của chính dự án so với tổng danh mục. Nó giúp phân biệt giữa dòng vốn thực sự và giá trị do chính dự án tự tạo ra.

Công thức của nó rất đơn giản:

PPI được tính bằng giá trị USD của chính các token dự án tự phát hành chia cho tổng giá trị USD của tất cả token mà dự án nắm giữ. Nói cách khác, nó thể hiện tỷ lệ token “cây nhà lá vườn” trong danh mục đầu tư của dự án đó.

BeInCrypto: PPI đã cho thấy điều gì về DeFi, sàn giao dịch tập trung, các cầu nối và mạng Layer 2?

Aleksandr Vat: DeFi dựa dẫm rất nhiều vào các token do chính dự án phát hành, tỉ lệ này cao gấp 2 lần các bên tập trung, trung bình khoảng 14.7% so với 6.9%.

Các cầu nối và Layer 2 còn có chỉ số PPI cao hơn rất nhiều, lên đến khoảng 34.8%. Một phần do đặc thù các dự án này thường phải sử dụng native token để vận hành thanh khoản và staking. Tuy nhiên, điều này cũng dẫn tới rủi ro phụ thuộc vào giá của token.

BeInCrypto: Ở mức nào thì chỉ số PPI được xem là rủi ro?

Aleksandr Vat: Nếu dưới khoảng 20% thì vẫn là bình thường. Nhưng nếu tăng trên 40% đến 50%, hệ thống sẽ trở nên mong manh, dễ bị sụp đổ dây chuyền khi thị trường biến động mạnh.

BeInCrypto: Ông có thể nêu ví dụ thực tế về rủi ro khi PPI quá cao không?

Aleksandr Vat: UST-LUNA là trường hợp cực đoan nhất. Hệ thống dựa hoàn toàn vào token của chính nó, dẫn đến kết cục “tự diệt”.

FTX là ví dụ khác. Dù chỉ khoảng 40% danh mục là token FTT, vậy cũng đủ gây sụp đổ khi chịu áp lực. Điều này cho thấy chỉ số PPI cao không cần quá mức mới gây nguy hiểm.

ETH vẫn quan trọng, nhưng không còn là câu chuyện duy nhất

BeInCrypto: ETH còn là trọng tâm của nền kinh tế Ethereum không?

Aleksandr Vat: ETH vẫn rất quan trọng, nhưng không còn là kho lưu trữ giá trị lớn nhất trong các danh mục đầu tư lớn. Hiện chỉ khoảng 34% tổng tài sản của các holder lớn nằm ở ETH. 66% còn lại thuộc về các token khác, không phải ETH.

BeInCrypto: Điều gì khiến ông bất ngờ nhất khi quan sát thay đổi địa chỉ ví?

Aleksandr Vat: Sự thay đổi về thế hệ là ấn tượng nhất. Phần lớn các địa chỉ lớn trong bảng xếp hạng mới đều được mở gần đây, cho thấy dòng vốn mới đổ vào qua các token và DeFi.

Ở nhóm ví ETH, khoảng 1/3 ví có tuổi đời trên 5 năm. Trong khi đó, ở bảng xếp hạng tổng hợp, gần 60% ví mới dưới 2 năm tuổi.

Các ví thuộc nhóm tổng hợp cũng hoạt động năng động hơn khoảng 25%. Số dư thường xuyên biến động lớn, thể hiện dòng tiền thực lưu thông, trái ngược với kiểu “ôm giữ” ETH thụ động.

Loại bỏ “giàu ảo” từ token

BeInCrypto: Làm thế nào để xử lý các số dư token “giả”, hoặc bị đội giá lên?

Aleksandr Vat: Chúng tôi áp dụng các bộ lọc thanh khoản. Nghĩa là loại ra khỏi thống kê các token không thể bán được mà không gây biến động lớn cho thị trường.

Nếu không lọc, các token thanh khoản thấp rất dễ thổi phồng thứ hạng và làm sai lệch sức mạnh kinh tế thực sự. Trong crypto, rất dễ để phát hành token tự gán giá trị cao nhờ một số giao dịch nhỏ, rồi tạo cảm giác là “đang có nhiều tài sản”.

Để khắc phục, chúng tôi thực hiện nhiều bước xác thực. Chúng tôi kiểm tra hoạt động giao dịch tối thiểu (hiện tại và lịch sử), đối chiếu vốn hóa thị trường và đánh giá liệu một số dư có khả năng được bán ra thật sự trên thị trường hay không.

Lý do rất đơn giản: Nếu bạn không thể bán hết vị trí của mình trong vòng khoảng hai tuần, thì số dư đó không được xem là nguồn vốn thật sự có tính thanh khoản, không nên làm sai lệch bảng xếp hạng.

Vấn đề hợp đồng gửi Beacon

BeInCrypto: Trước buổi phỏng vấn này, chúng tôi xem qua bảng xếp hạng ví giàu Ethereum trên nhiều nền tảng phổ biến. Có một điểm dễ nhận ra là hợp đồng gửi Beacon dường như đang nắm giữ gần 70% tổng ETH. Như vậy, có phải thực ra chúng ta chỉ phân tích hành vi của 30% thị trường còn lại?

Aleksandr Vat: Đó chính là vấn đề của cách xếp hạng chỉ dựa vào ETH. Nó dẫn đến cái nhìn sai lệch về thị trường.

Hợp đồng Beacon không phải là một holder thật sự. Đây chỉ là một địa chỉ kỹ thuật phục vụ mục đích staking. Toàn bộ ETH ở đó không phải thuộc sở hữu của một cá nhân tổ chức nào và thậm chí không thể rút thẳng từ đó ra.

Khi một địa chỉ xuất hiện như “nắm 70% thị trường”, tương đương khoảng 83 triệu ETH, thực tế đó chỉ là con số kỹ thuật, không phản ánh sức mạnh kinh tế hay hành vi thị trường thật.

Nếu nhìn vào thực tế, tổng lượng ETH staking chủ động chỉ khoảng 39 triệu ETH. Khi tính cả các token lỏng và stablecoin, tỷ lệ stake chỉ chiếm hơn 10% tổng vốn trong hệ sinh thái.

Thực chất, chúng ta không chỉ phân tích 30% thị trường. Khoảng 10% tổng vốn đang ở staking, còn lại 90% là nơi thị trường vận động thực sự, vốn mới được luân chuyển, trao đổi và phân phối lại trong hệ sinh thái.

Quá trình xây dựng bảng xếp hạng

BeInCrypto: Quá trình phát triển bảng xếp hạng này mất bao lâu?

Aleksandr Vat: Không có một mốc thời gian cố định, vì đây không phải là dự án độc lập phát triển từ đầu. Ethplorer đã có nhiều năm xử lý dữ liệu token, tập trung vào việc định giá bằng USD và lọc ra tài sản không chất lượng.

Đến một thời điểm, chất lượng và độ phủ của dữ liệu mới đủ để xây dựng được bảng xếp hạng tổng hợp. Khi đó, chúng tôi mới cấu trúc thành một sản phẩm rõ ràng.

BeInCrypto: Khó khăn lớn nhất là gì?

Aleksandr Vat: Làm sạch dữ liệu, đặc biệt là xử lý spam token, sự không nhất quán về giá, và tổng hợp các địa chỉ liên quan.

BeInCrypto: Cộng đồng đã phản hồi ra sao?

Aleksandr Vat: Đã có rất nhiều quan tâm và tranh luận, vì bảng xếp hạng này thực sự thách thức nhiều nhận định trước nay về hệ sinh thái Ethereum.

BeInCrypto: Ông đã thảo luận với các dự án tại Paris Blockchain Week về chủ đề này chưa?

Aleksandr Vat: Đúng vậy, và mọi người phản ứng rất khác nhau, từ tò mò đến hoài nghi. Điều này cũng dễ hiểu khi bạn giới thiệu một phương pháp phân tích mới.

Điều cần rút ra cuối cùng

BeInCrypto: Theo anh, điều quan trọng nhất rút ra từ nghiên cứu của mình là gì?

Aleksandr Vat: Danh sách những người giàu nhất Ethereum giờ đây không chỉ đơn giản là về tài sản nữa. Nó phản ánh dòng chảy vốn và sự phân bổ rủi ro trên thị trường.

BeInCrypto: Nếu phải tóm tắt sự thay đổi này trong một câu?Aleksandr Vat: Trước đây chúng ta chỉ theo dõi số dư tài khoản, còn bây giờ là phân tích cấu trúc vốn.