Lợi suất trái phiếu Chính phủ Nhật Bản (JGB) tăng, kỷ nguyên lãi suất siêu thấp có thể kết thúc sớm hơn: Đâu là cơ sở đằng sau xu hướng này?

TradingKey - Gần đây, thị trường trái phiếu chính phủ Nhật Bản đã trải qua một đợt định giá lại hiếm hoi và dữ dội. Khi lợi suất trái phiếu chính phủ Nhật Bản (JGB) kỳ hạn 5 năm chạm mức cao kỷ lục và lợi suất kỳ hạn 10 năm tiến gần tới các mức đỉnh trong nhiều thập kỷ, kỳ vọng của thị trường về việc kỷ nguyên lãi suất siêu thấp của Nhật Bản sắp kết thúc nhanh chóng đã tăng vọt.

Vào ngày 27 tháng 3, thị trường trái phiếu chính phủ Nhật Bản một lần nữa trở thành tâm điểm chú ý của toàn cầu. Lợi suất JGB kỳ hạn 5 năm đã tăng lên 1,83%, chạm mức cao kỷ lục, trong khi lợi suất kỳ hạn 10 năm tiếp tục leo lên mức 2,383%, tiệm cận các mức cao trong dài hạn.

Nhìn bề ngoài, đây chỉ là một đợt tăng lợi suất trái phiếu khác. Tuy nhiên, điều thực sự đáng lo ngại là thị trường đã bắt đầu diễn giải điều này như một sự thay đổi sâu sắc hơn: lộ trình chính sách của Ngân hàng Trung ương Nhật Bản (BOJ), triển vọng lạm phát và các cú sốc năng lượng đang cùng nhau đẩy thị trường JGB vào một phạm vi căng thẳng hơn.

Bản chất thực sự đằng sau sự tăng vọt của lợi suất trái phiếu chính phủ này là gì?

Mặc dù đây có vẻ là trường hợp lợi suất trái phiếu tăng và giá trái phiếu giảm, nhưng hàm ý sâu xa hơn là thị trường đang đồng thời giao dịch dựa trên ba biến số: liệu Ngân hàng Trung ương Nhật Bản có tăng lãi suất nhanh hơn hay không, liệu các cú sốc dầu mỏ có đẩy lạm phát lên cao hơn nữa hay không, và liệu các biện pháp tài khóa và phía cung của Nhật Bản có thể ổn định thị trường hay không.

Gần đây, Ngân hàng Trung ương Nhật Bản đã cập nhật các ước tính về lãi suất tự nhiên của Nhật Bản, đặt phạm vi trong khoảng từ -0,9% đến +0,5% và lưu ý rằng nhiều tham số mô hình đã tăng nhẹ. Trong khi đó, lãi suất chính sách ngắn hạn hiện tại vẫn chỉ ở mức 0,75%. Điều này cho thấy ngay cả khi Nhật Bản tạm biệt kỷ nguyên lãi suất siêu thấp, vẫn có thể còn dư địa cho các điều chỉnh chính sách tiếp theo.

Nói cách khác, thị trường trái phiếu không bán "chính các trái phiếu" mà thay vào đó là đang định giá cho mức lãi suất chính sách cao hơn trong tương lai, lạm phát cao hơn và chi phí tài chính cao hơn. Chừng nào thị trường còn tin rằng BOJ sẽ tiếp tục thắt chặt, đường cong lợi suất sẽ còn tiếp tục dịch chuyển lên trên.

Những nguyên nhân đằng sau sự gia tăng của lợi suất trái phiếu chính phủ là gì?

Sự gia tăng liên tục của lợi suất trái phiếu lần này có mối tương quan chặt chẽ với tình hình tại Trung Đông.

Reuters lưu ý rằng sau khi Mỹ và Israel tiến hành các cuộc không kích chống lại Iran, giá dầu tăng cao và rủi ro vận tải gia tăng tại eo biển Hormuz đã khiến lộ trình có vẻ rõ ràng của BOJ đối với việc tăng lãi suất trong ngắn hạn trở nên mờ mịt.

Một cựu quan chức cấp cao của BOJ thậm chí còn tin rằng ngân hàng trung ương sẽ nêu bật rõ rệt hai loại rủi ro trong báo cáo hàng quý tiếp theo: một mặt là xung đột gây áp lực lên nhu cầu, và mặt khác là các cú sốc cung đẩy lạm phát lên cao.

Đáng chú ý là Nhật Bản phụ thuộc rất lớn vào năng lượng nhập khẩu. Giá dầu tăng không chỉ đơn thuần là lạm phát do chi phí đẩy; nó còn đồng thời ảnh hưởng đến lợi nhuận doanh nghiệp, tiêu dùng hộ gia đình và kỳ vọng tiền lương thực tế.

Mặc dù BOJ đã giữ nguyên lãi suất trong cuộc họp tháng 3, nhưng cơ quan này đã cảnh báo rõ ràng rằng chi phí năng lượng tăng cao có thể tiếp tục đẩy lạm phát cơ bản lên. Một số thành viên thậm chí còn ủng hộ việc nâng lãi suất lên mức 1,0%. Điều này cho thấy áp lực diều hâu đang tồn tại trong ngân hàng trung ương, nhưng họ đang chờ đợi dữ liệu rõ ràng hơn.

Thị trường trái phiếu đang kỳ vọng điều gì?

Định giá thị trường hiện tại đang chuyển sang quan điểm rằng "Ngân hàng Trung ương Nhật Bản không thể chờ đợi quá lâu để tăng lãi suất".

Cựu Kinh tế trưởng của BOJ, ông Kameda, đã tuyên bố công khai rằng khi chi phí dầu thô tăng lên, ngân hàng trung ương có thể tăng lãi suất muộn nhất là vào tháng 6 để tránh việc quá chậm trễ trong việc kiềm chế lạm phát. Reuters cũng đưa tin rằng thị trường đã bắt đầu đưa khả năng "tăng lãi suất vào tháng 4" trở lại bàn thảo luận.

Đây cũng là lý do tại sao lợi suất kỳ hạn 5 năm và 10 năm đang tăng nhanh hơn dự kiến của nhiều người. Lợi suất ngắn hạn bám sát kỳ vọng chính sách hơn, cho thấy thị trường không còn hài lòng với kịch bản cũ về việc "BOJ bình thường hóa chính sách lãi suất chậm chạp" mà thay vào đó đã bắt đầu giao dịch theo một "lộ trình tăng lãi suất nhanh hơn và liên tục hơn". Một khi đường cong lợi suất dịch chuyển theo hướng này, áp lực lên thị trường trái phiếu không còn là một chuỗi các cú sốc đơn lẻ, mà là toàn bộ đường cong đang bị nâng lên.

Sự can thiệp của chính phủ Nhật Bản có ý nghĩa gì?

Nếu lợi suất chỉ tăng nhẹ, các cơ quan tài khóa thường sẽ không phản ứng mạnh mẽ. Tuy nhiên, chính phủ Nhật Bản đã bắt đầu ứng phó từ cả hai phía: trợ cấp và quản lý cung ứng.

Reuters đưa tin rằng Tokyo đang triển khai 800 tỷ yên từ quỹ dự phòng để giảm giá xăng và đang xem xét can thiệp vào thị trường dầu thô tương lai. Trong khi đó, Bộ Tài chính đang đánh giá việc giảm mua lại các trái phiếu liên kết lạm phát để thích ứng với kỳ vọng lạm phát đang gia tăng.

Hàn Quốc cũng đang thực hiện các biện pháp tương tự, bao gồm mua lại trái phiếu và trợ cấp, cho thấy vấn đề không chỉ giới hạn ở Nhật Bản; toàn bộ khu vực châu Á đang đối mặt với áp lực kép từ "cú sốc năng lượng và việc định giá lại lãi suất".

Các hành động về phía tài khóa là rất quan trọng vì chúng báo hiệu rằng thị trường đã bắt đầu lo ngại: nếu lợi suất JGB tiếp tục tăng, vấn đề sẽ không chỉ là chi phí tài chính cao hơn, mà còn là sự thắt chặt đối với việc đảo nợ, cân bằng ngân sách và khả năng điều hành chính sách.

Nhật Bản vốn đã có gánh nặng nợ cao, và với mỗi bước tăng của lợi suất, áp lực chi phí lãi vay trong tương lai lại càng tăng thêm. Reuters trước đó đã lưu ý rằng Bộ Tài chính Nhật Bản dự kiến lượng phát hành nợ sẽ tăng thêm trong những năm tới; trong bối cảnh này, việc lợi suất tăng lên khiến thị trường càng trở nên nhạy cảm hơn.

Điều này có ý nghĩa gì đối với thị trường?

Khi lợi suất trái phiếu chính phủ Nhật Bản tiếp tục tăng, tác động sẽ lan tỏa theo ba hướng.

Thứ nhất, hoạt động kinh doanh chênh lệch lãi suất (carry trade) bằng đồng yên sẽ trở nên khó khăn hơn. Khi lợi suất JGB tăng, logic phân bổ vốn ra nước ngoài vào trái phiếu Nhật Bản sẽ thay đổi, và đồng yên có thể được định giá lại do chênh lệch chính sách và vị thế tài sản trú ẩn an toàn của nó.

Thứ hai, thị trường chứng khoán Nhật Bản – đặc biệt là các cổ phiếu tăng trưởng có định giá cao và các cổ phiếu phòng thủ có cổ tức cao – sẽ phải đối mặt với áp lực từ việc tăng tỷ lệ chiết khấu định giá.

Thứ ba, việc phân bổ tài sản của các công ty bảo hiểm nhân thọ, ngân hàng và quỹ hưu trí lớn của Nhật Bản sẽ buộc phải điều chỉnh. Khi biến động giá của trái phiếu siêu dài hạn gia tăng, các tổ chức sẽ khó kiểm soát rủi ro kỳ hạn (duration risk) trong danh mục đầu tư của mình hơn.

Quan trọng hơn, điều này sẽ lan tỏa sang thị trường trái phiếu toàn cầu. Theo Reuters, lợi suất trái phiếu toàn cầu đang tăng lên nhìn chung do "những lo ngại về lạm phát do chiến tranh gây ra", với sự biến động đáng kể xuất hiện ở Mỹ và châu Âu. Nhật Bản không phải là trường hợp ngoại lệ; đây chỉ đơn giản là một trong những nút thắt nhạy cảm nhất trong đợt định giá lại toàn cầu lần này.

Triển vọng tương lai

Điểm mấu chốt cần theo dõi trong thời gian tới không phải là liệu lợi suất có tăng nhẹ hay không, mà là liệu Ngân hàng Trung ương Nhật Bản có phát đi tín hiệu rõ ràng hơn về một đợt tăng lãi suất khác tại cuộc họp vào ngày 27-28 tháng 4 hay không.

Hiện tại, thị trường thực sự lo ngại về hai điều: liệu giá dầu có tiếp tục đẩy lạm phát lên cao hơn hay không, và liệu BOJ có đẩy nhanh việc thắt chặt do lo ngại tụt hậu so với đường cong lạm phát hay không. Chừng nào hai câu hỏi này chưa có lời giải đáp, thị trường JGB sẽ khó có thể thực sự ổn định.