Tháng 12 này có thể quyết định số phận của kho bạc tài sản kỹ thuật số: Đây là cảnh báo sinh tồn của CoinShares

Sau một vài tuần sóng gió trên thị trường tiền số, các công ty Digital Asset Treasury (DAT) đã được đưa trở lại tâm điểm chú ý, và không phải vì những lý do họ mong muốn.

Bitcoin, Ethereum và thị trường rộng lớn hơn đã chịu những tổn thất nặng nề do lo ngại về ảnh hưởng vĩ mô, bao gồm khả năng đảo ngược giao dịch yen carry nếu Ngân hàng Nhật Bản tăng lãi suất. Thêm vào đó là sự biến động gia tăng, thanh lý hàng loạt, và các vị thế bán thiếu quyết liệt từ các tổ chức lớn, tạo thành một công thức hoàn hảo cho sự hoảng loạn của nhà đầu tư.

Cổ phiếu DAT bị ảnh hưởng nặng nề nhất. Các công ty từng giao dịch gấp nhiều lần giá trị tài sản ròng đã được điều chỉnh (mNAV) của họ — 3 lần, 5 lần, thậm chí 10 lần vào mùa hè, nay đang nằm ở hoặc dưới mức ngang giá. Nỗi sợ hãi rất đơn giản: khi giá giảm, liệu các kho bạc có buộc phải bán tháo tiền số của họ để duy trì vay nợ, bảo vệ định giá vốn chủ sở hữu, hay chỉ đơn giản là duy trì thanh khoản?

Theo ông James Butterfill, Trưởng phòng Nghiên cứu tại CoinShares, tình hình rất mong manh, nhưng không phải là tuyệt vọng.

“Vào mùa hè năm 2025, nhiều công ty DAT giao dịch cao gấp 3 lần, 5 lần hoặc thậm chí 10 lần mNAV của họ và hiện đang dao động quanh 1 lần hoặc thấp hơn. Từ đây, con đường chia ra: hoặc giá giảm kích hoạt một chuỗi bán tháo không có trật tự, hoặc các công ty giữ vững số dư của họ và hưởng lợi từ khả năng phục hồi giá. Chúng tôi nghiêng về điều thứ hai, đặc biệt là khi bối cảnh vĩ mô được cải thiện và khả năng cắt giảm lãi suất vào tháng 12, điều này sẽ hỗ trợ rộng rãi cho thị trường tiền số hơn.”

Nếu giá tiếp tục giảm, nhà đầu tư bán khống có thể tăng cường tấn công, đặc biệt là đối với các công ty có kho bạc nắm giữ những khoản dự trữ tài sản số lớn, kém thanh khoản hoặc có độ tương quan cao.

Một sự đảo chiều vào tháng 12?

Câu hỏi hiện nay là liệu các công ty DAT có đối mặt với vòng xoáy bán bắt buộc… hay cơ hội cho một cuộc ép giá khốc liệt. Butterfill tin rằng khả năng thứ hai vẫn là một khả năng mạnh mẽ.

“Hoặc giá giảm kích hoạt một chuỗi bán tháo không có trật tự, hoặc các công ty giữ vững số dư của họ và hưởng lợi từ khả năng phục hồi giá. Chúng tôi nghiêng về điều thứ hai, đặc biệt là khi bối cảnh vĩ mô được cải thiện và khả năng cắt giảm lãi suất vào tháng 12, điều này sẽ hỗ trợ rộng rãi cho thị trường tiền số hơn.”

Thị trường có thể đang tiến gần đến một thời điểm quyết định. Lạm phát đang giảm, thị trường trái phiếu đã ổn định và ngày càng có nhiều suy đoán rằng các ngân hàng trung ương, bao gồm Fed, có thể thực hiện cắt giảm lãi suất vào tháng 12.

Việc cắt giảm có thể làm suy yếu đồng đô la, giảm áp lực thanh khoản và có thể kích hoạt một đợt phục hồi mạnh mẽ trên các tài sản số.

Điều đó có thể là tất cả các công ty DAT cần để vượt qua cơn bão hiện tại.

DAT cần phải tiến hóa ngay bây giờ – hoặc bị loại trừ

Ngay cả khi phục hồi xảy ra, Butterfill lập luận rằng ngành cần phải đối mặt với những khuyết điểm cấu trúc không thoải mái.

“Sự giảm giá gần đây trên thị trường tiền số đã phơi bày những điểm yếu cấu trúc của họ. Nhiều yếu tố đã góp phần vào sự suy giảm này, bao gồm thiếu các doanh nghiệp hoạt động mạnh mẽ đằng sau chiến lược kho bạc, sự chuyển dịch sang đầu tư cổ phiếu liên quan đến blockchain khác, và sự suy giảm chung của giá tiền số.”

Nhà đầu tư đã trở nên ít chịu đựng hơn đối với:

• pha loãng cổ đông
• tập trung tài sản quá cao
• công ty có kho bạc tiền số lớn nhưng không có doanh thu thực sự
• Công ty sử dụng thị trường công khai để tích trữ token thay vì xây dựng sản phẩm

Theo ông, hành vi này đã làm tổn hại đến uy tín của toàn bộ ngành.

Mô hình DAT của tương lai

Butterfill dự đoán một chu kỳ làm sạch, lọc ra những công ty chạy theo động lực và thưởng cho những công ty tạo ra giá trị kinh tế thực sự.

“Khi bong bóng xẹp đi, thị trường đang đánh giá lại xem công ty nào thực sự phù hợp với mô hình DAT và công ty nào chỉ đơn thuần chỉ chạy theo động lực. Tương lai của DAT nằm ở việc quay trở lại các nguyên tắc cơ bản: quản lý kho bạc có kỷ luật, mô hình kinh doanh đáng tin cậy, và kỳ vọng thực tế về vai trò của tài sản số trên bảng cân đối kế toán của công ty.”

Những người chiến thắng trong chu kỳ tiếp theo, ông nói, sẽ trông giống hệt hơn như DAT đã được tưởng tượng ban đầu:

• công ty toàn cầu
• các dòng doanh thu đa dạng
• sử dụng tài sản số một cách chiến lược, không phải theo cơ hội
• quản lý bảng cân đối kế toán dài hạn, không phải mở rộng kho bạc theo kiểu đầu cơ

Nếu thị trường ổn định, hoặc thậm chí tăng lên, các công ty giữ vững không bán tháo có thể thấy mình được định vị để phục hồi mạnh mẽ. Trong môi trường đó, bất kỳ nhà quản lý tài sản nào có chiến lược bán khống toàn diện nhắm vào cổ phiếu DAT có thể nhanh chóng xóa bỏ, tăng cường biến động giá lên.

Một đợt cắt giảm lãi suất vào tháng 12 có thể là chất xúc tác.